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界面新闻编辑 | 谢欣
上市未满半年的生物科技企业药捷安康（09960.HK）近期在港股市场表现抢眼，成为资本关注的焦点。
9月12日收盘，药捷安康股价单日暴涨77.09%，登顶港股当日涨幅榜首位。截至当日收盘，公司最新市值达764.02亿港元，成功跻身港股创新药市值第一梯队（通常指市值600亿港元以上企业）。
盘中交易时段，药捷安康股价一度飙升逾100%，市值短暂突破900亿港元关口，仅次于药明生物、康方生物、中国生物制药、信达生物等老牌生物科技巨头，近两个月累计涨幅更是高达10倍。
药捷安康股价的异动与其小盘股特性密切相关。公开资料显示，公司首发募集规模约2亿港元，流通股数量仅3.017亿股，其中创始人及机构股东持股占比颇高且处于锁定期。据招股书披露，药捷安康创始人吴永谦个人持股比例达32.98%，叠加其他机构投资者持股，实际可交易流通盘十分有限。在此市场结构下，一旦出现集中资金流入，极易引发股价大幅波动。
财务数据显示，药捷安康目前仍处于未盈利阶段。2020年至2024年，公司分别录得净亏损8537.2万元、2.52亿元、3.43亿元和2.75亿元；2025年上半年，净亏损额为1.23亿元。
市场更为关注的是，药捷安康现有的管线资产能否支撑其近千亿港元的市值规模。
作为一家临床阶段生物科技公司，药捷安康目前尚无商业化产品上市。对于未盈利生物科技企业，管线资产的研发进展和市场潜力是估值的核心依据。
招股书显示，药捷安康的管线布局以核心候选药物Tinengotinib（研发代号TT-00420）为核心。该药物是一款具有独特作用机制的多靶点激酶（MTK）抑制剂。此外，公司管线中还包括5款处于临床阶段的候选产品及1款临床前阶段在研药物。
Tinengotinib是药捷安康管线中最具价值的核心资产，主要针对FGFR驱动型癌症，包括携带FGFR基因变异的胆管癌及泛FGFR实体瘤等适应症。
由于该药物同时作用于JAK和Aurora信号通路，其独特的靶点组合使其在多种癌症治疗领域展现潜在应用价值，包括前列腺癌、肝细胞癌（HCC）、乳腺癌及胆道系统肿瘤（BTC）等。
在所有在研适应症中，FGFR变异型胆管癌是Tinengotinib目前临床进展最快的领域。
据招股书披露，该适应症在中国已进入关键性II期临床试验阶段；与此同时，公司正在美国、韩国、英国、欧盟八国及中国台湾地区同步开展Tinengotinib单药治疗的多区域III期注册性临床试验。
但业内分析指出，仅凭FGFR变异型胆管癌单一适应症，或难以支撑药捷安康当前近千亿港元的市值规模。
峰值销售额×销售倍数是创新药行业对早期研发阶段公司进行估值时常用的经验法则。创新药产品的销售曲线通常呈现山峰型特征，尽管年度销售额随时间动态变化，但峰值销售额作为重要的估值锚点，直接影响产品生命周期总销售额的测算。
界面新闻记者基于公开数据对Tinengotinib在胆管癌适应症上的市场潜力进行了初步测算。对于癌症治疗药物而言，其销售额主要由每年新增患者数量及治疗渗透率决定。
招股书引用的行业数据显示，全球胆管癌发病人数从2019年的24.34万人增长至2024年的29.0万人，年复合增长率为3.6%；预计到2027年和2030年，这一数字将分别达到32.14万人和35.49万人，对应2024-2027年及2027-2030年的年复合增长率分别为3.5%和3.4%。
在中国市场，胆管癌发病人数从2019年的9.44万人增至2024年的10.66万人，年复合增长率为2.5%；预计到2027年和2030年将分别达到11.42万人和12.16万人，对应2024-2027年及2027-2030年的年复合增长率分别为2.4%和2.2%。
临床数据显示，约25.2%的胆管癌（CCA）患者存在FGFR相关基因变异，包括基因融合与重排、点突变及基因扩增等类型。在治疗路径方面，约62%的不可切除或转移性CCA患者会接受二线治疗，其中约32%的患者会进一步接受三线治疗。
针对中国市场，假设Tinengotinib于2027年成功获批上市，并在2033年达到销售峰值，在不考虑对外授权分成、医保谈判降价等因素影响，且以年治疗费用30万元人民币为基准测算，该适应症的中性估值约为1.72亿元人民币。
对于中国以外的海外市场，界面新闻采用类似假设条件进行测算，得出Tinengotinib胆管癌适应症的中性估值约为55.65亿元人民币。
综合测算显示，仅就胆管癌三线治疗适应症而言，Tinengotinib在全球范围内的风险调整后估值约为57.4亿元人民币。若以15%的折现率折算至当前时点，其现值约为28.53亿元人民币。
按界面新闻前述模型进一步换算，药捷安康进展最快的Tinengotinib胆管癌适应症在全球范围内的风险调整后现值仅约31亿港元，相较于公司当前764亿港元的总市值，占比不足4%。
这意味着，公司超过730亿港元的估值溢价，几乎完全依赖于市场对其早期临床管线及其他潜在适应症未来能取得突破性进展的乐观预期。
尽管药捷安康管线中涉及的慢性淋巴细胞白血病、乳腺癌等适应症具有一定市场潜力，但其临床开发过程中的风险与不确定性同样较高。医药研发数据显示，创新药从I/II期临床试验推进至最终成功上市的整体失败率超过60%。如此大规模的估值溢价押注于这些高风险早期项目，本质上反映了市场对公司未来发展的极度乐观定价。