记者 | 袁颖琪
澳洋健康（002172.SZ）正经历重大战略转型。近期，公司71岁的创始人沈学如正式卸任，张家港经开区管委会通过新实体接掌实际控制权。
公开交易方案显示，澳洋集团以每股3.87元的价格，向张家港悦升科技合伙企业转让20%股权，总交易额达5.93亿元。消息公布后，澳洋健康复牌首日股价涨停，但随后一周连续回调，市场热度迅速消退。
公司当前经营压力显著，资产负债率高达92.58%。2025年上半年营收与净利润双双下滑，加剧了投资者对业务稳定性的疑虑，也为控制权变更后的前景蒙上阴影。
折价让渡控股权与沉重业绩对赌
交易细节表明，悦升科技以每股3.87元受让1.53亿股，总价5.93亿元。澳洋集团还需额外让渡5%表决权，且36个月内不可撤销，确保张家港经开区管委会通过悦升科技获得实质性控制。
易主后董事会由9人组成：6名非独立董事中，悦升科技提名4席，澳洋集团提名1席，职工代表选举1席；3名独立董事中，悦升科技提名2席，澳洋集团提名1席。管理层方面，董事长、财务总监和董秘由悦升科技推荐，仅总经理由澳洋集团提名。
对创始人沈学如而言，此次交易既是权力交接，也是资金回笼机会。通过股权转让套现5.93亿元后，他保留13.42%股权，可分享潜在增长红利。但转让价较公告前20日均价折让约10%，显示其在价格上做出让步。
“表面10%折价看似国资优惠，实则为后续业绩承诺埋单。”医疗健康行业分析师李翔宇指出。
控制权转移附带严格对赌条款：2025年归母净利润不低于3000万元、年末净资产不低于2亿元、经营现金流净额不低于6000万元。任何一项未达标，原股东需向悦升科技支付6000万元现金补偿。
参照2025年上半年数据，对赌目标挑战巨大：归母净利润3156万元；6月末净资产1.46亿元。计算显示，全年净利润需达5400万元才能满足要求。
现金流指标更为严峻：上半年经营现金流净额流出5500万元，与6000万元正向目标缺口达1.15亿元，半年内扭转趋势难度极高。
“5.93亿元股权交易本质是承接18亿元负债表。”投行人士龚玲玲分析，悦升科技最终由江苏省国资委控制，国资入场旨在短期纾困，但后续支持如定增或资产注入，取决于2025年对赌达成。否则原股东现金补偿将作为风险防控机制。
沈学如的缓冲期仅剩半年：从交易完成至2025年报披露。若对赌失败，6000万元补偿将削减其套现收益近10%。
股权质押风险加剧：Wind数据显示，澳洋集团所持股份中40.15%（占总股本12.34%）已质押，平均成本约4.41元。当前股价低于该水平，若继续下行，可能触发平仓，迫使国资二次接盘。“这场交易实为以时间换空间的赌局。”龚玲玲补充道。
高负债、现金流失血与净资产“缩水”
紧绷的财务状况是控制权移交的主因，也是新股东悦升科技的核心挑战。
截至6月末，澳洋健康总资产19.68亿元，负债18.22亿元，资产负债率92.58%——远超A股医疗服务板块31%均值，净资产仅1.46亿元，财务缓冲几近消失。
现金流持续恶化：上半年经营现金流净额-5512.78万元，虽较去年同期-2.53亿元改善78.25%，公司归因于“现金收付货款增加”，但经营失血未止。短期偿债压力突出：货币资金4.62亿元，与短期借款6.46亿元缺口近2亿元。
盈利能力下滑加剧困境：2025年上半年营收同比下降12.49%至9.03亿元，归母净利润降15.46%至3155.59万元。毛利率微增至14.85%，仍低于行业38.22%均值。分析人士指出，医药物流板块价格战压缩利润空间。
销售净利率从3.69%降至3.54%，反映成本管控弱化。财务费用支出3200万元，占净利润超100%；利息支出1850.42万元直接侵蚀利润。公司解释“担保定期存款到期致利息收入减少”，凸显资金链紧张。
“恶性循环显现：盈利不足支付利息，无力投入升级；依赖借贷维持运营，负债持续攀升。”注册会计师吴伟明表示，“国资救火需先理顺财务乱麻，但当前数据预示高难度。”
历史包袱：跨界并购与转型“后遗症”
新股东还需处理澳洋健康遗留的转型问题。
公司前身澳洋科技主营粘胶短纤，2015年收购澳洋健投切入大健康，形成双主业。化纤扩张代价高昂：行业高点投入19亿元建厂，发行利率7.5%的10亿元债券融资。项目投产后遇价格低迷，2019-2020年累计亏损超10亿元。2021年剥离资产计提减值7.6亿元，致当年巨亏10.3亿元，净资产从14亿元骤降至5000万元，高负债结构固化。
大健康并购未达预期：2015年起收购7家医疗机构及配套物流中心，试图构建医联体闭环。但医院扩建项目如港城康复医院投入巨大，效益低迷。
“医疗行业重资产长周期，需5-8年回报期，澳洋健康扩张过急。”医疗投资总监指出，“医院建设、设备采购、人才引进耗资巨大，短期难见效。”
数据显示，2016-2020年投资活动现金净流出24.98亿元，同期医疗服务营业利润仅8.45亿元，投入产出严重失衡。
回顾十年，公司在化纤高位扩张，又在大健康低位布局，高投入低回报导致“越扩张越失血”。国资接盘后，短期需缓解债务，中期化解资产减值，长期扭转盈利下滑。“历史包袱处理不当恐成二次风险。”前述投资总监总结。