界面新闻记者 |
近期多位经济学者发出警示，全球主要发达经济体正逐步迈入财政主导的发展新阶段。业内分析指出，这一趋势可能导致中央银行独立性受损，货币政策被迫向财政需求倾斜，进而引发全球性通胀压力攀升、金融市场波动加剧及经济增长动力减弱等连锁反应。
财政主导模式的核心特征在于财政政策对货币政策的决定性影响。自2008年全球金融危机以来，各国持续实施的扩张性财政措施，叠加人口结构变化、国防预算增加、能源转型投入以及新冠疫情冲击等多重因素，共同推高了政府债务规模。当前处于高位的市场利率进一步加重偿债压力，促使多国政府寻求央行放松货币政策以缓解主权债务风险。
美国在这一全球趋势中表现尤为显著。自年初特朗普政府执政以来，持续向美联储施压要求降息以配合财政扩张，其多次公开表示美联储基准利率应较当前4.25%-4.50%区间下调3个百分点，声称此举可使政府年节省1万亿美元利息支出，并曾威胁解雇美联储主席鲍威尔。
特朗普政府对美联储的干预已从言论升级为实际行动。当地时间周一，特朗普通过社交媒体宣布即刻解除美联储理事丽莎·库克的职务，此举若实施将开创美国历史上总统罢免在任美联储理事的先例。据美国媒体分析，成功罢免库克后，特朗普政府有望进一步掌控美联储决策主导权。目前美联储理事会7个席位中，特朗普在首任期已任命2位理事，近期又提名经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰填补库格勒离职后的空缺，若库克席位更替完成，特朗普阵营可能占据4个理事席位，形成理事会多数优势。
中金公司分析师张峻栋在最新研究报告中指出，无论鲍威尔是否去职，美联储的政策独立性已面临严峻挑战。报告预测特朗普政府大概率推行财政主导与金融抑制政策组合，货币政策将从价格调控和数量工具两方面配合财政扩张需求。
弗吉尼亚大学经济学教授埃里克·利珀解释道，传统经济治理框架中美联储负责通胀调控，国会承担财政纪律维护职责。而在财政主导模式下，这种权责平衡发生逆转，通胀水平将主要受财政政策驱动，美联储转而聚焦债务管理。
欧洲经济体同样面临类似政策转型压力。在特朗普政府"经济结构重塑"政策的外部影响下，欧洲正加速推进财政扩张计划。今年3月，欧盟委员会主席冯德莱恩提出总额8000亿欧元的"欧洲安全韧性计划"并获批准；作为欧元区核心的德国政府也通过宪法修正案放宽债务限制，设立5000亿欧元特别基金用于交通、能源和住房等基础设施建设。
日本则是财政主导模式长期化的典型案例，其央行通过持续实施收益率曲线控制和债务货币化操作，长期为财政刺激政策提供支撑。
经济合作与发展组织（OECD）最新预测显示，2025年该组织38个成员国主权债务发行量将达17万亿美元创历史新高，较2024年增加1万亿美元。债务偿还成本占GDP比重已从2021年的2.4%升至2024年的3.3%，首次超过国防开支占比。其中美国债务利息支出占GDP比例高达4.7%，英国为2.9%，德国为1%。
哈佛大学教授、前IMF首席经济学家Kenneth Rogoff在接受英国《金融时报》采访时明确表示："全球经济已正式进入财政主导的新纪元。"
东方汇理资产管理投资研究院全球宏观研究主管Mahmood Pradhan在接受界面新闻专访时分析，发达国家高企的政府债务水平显著提升了财政主导风险，这种风险自全球金融危机后便持续累积。他指出，金融危机催生的长期低通胀环境和量化宽松政策，叠加疫情冲击与地缘冲突影响，共同推升了公共债务规模。
"当前央行面临的政策妥协风险日益严峻，美国表现尤为突出。"Pradhan强调，若美联储被迫将政策利率维持在低于通胀水平的位置，可能引发长期利率上升、期限溢价扩大（投资者要求更高回报以持有长期债券）以及美元资产吸引力下降等后果，甚至可能导致美联储放缓缩表进程并重启资产购买计划。
Pradhan进一步警示，财政主导模式的全球蔓延可能引发通胀失控、债券收益率飙升，迫使各国实施紧缩性财政调整，最终抑制经济增长。"与过去15年相比，当前环境更易触发系统性金融风险及金融机构危机。"
历史经验表明财政主导的极端发展可能引发严重后果：20世纪20年代德国魏玛共和国时期的恶性通胀、80年代末至21世纪初阿根廷的通胀危机均与此相关。美国在二战期间也曾实施财政主导政策，当时美联储被要求维持低利率以支持战争融资，直至1951年财政部与美联储达成协议才恢复央行独立性。较近期案例中，2022年土耳其总统埃尔多安强令央行在高通胀环境下大幅降息，直接导致里拉汇率崩盘和货币危机。
投资者对发达经济体财政扩张可持续性及货币政策政治化的担忧，已在长期国债市场显现：30年期美国国债收益率逼近5%关口，英国同期国债收益率维持在5.6%左右的25年高位，即便是财政政策相对保守的德国，30年期国债收益率也自2011年以来首次突破3%。
Pradhan对界面新闻表示，短期内美联储是否屈服于财政压力尚难判断，但从中长期看，维持宽松政策的压力将持续增大。
"当前关税政策影响下，未来6至12个月通胀可能维持高位，迫使美联储保持紧缩立场。但随着明年美联储领导层换届，政策转向宽松的可能性显著增加。"
对于其他发达经济体，Pradhan认为尽管同样面临债务压力，但其财政政策空间已严重受限，债券市场将通过收益率上升机制倒逼政府实施财政紧缩，融资成本的上升将迫使政策回归审慎。
值得关注的是，发达国家"财政主导、货币配合"的政策组合可能为新兴市场带来结构性机遇。
Pradhan分析指出，在传统资产配置领域，新兴市场资产在当前环境下的相对吸引力正在提升。整体而言，全球经济格局的这一转变将增强实物资产与大宗商品的配置价值，同时推动稳定币及加密资产等新型金融工具的发展。
张峻栋在研报中也提出类似观点，认为特朗普政府推行的"财政主导+金融抑制"政策组合将对美元形成压制，利好贵金属（黄金、白银、铜）、美欧周期股（工业、金融板块）、A股及港股科技板块，以及受益于全球投资需求增长的资源品和资本品行业。